Verschuldungsgrad

Die Eigenkapitalrentabilität wird durch den Leverage-Effekt beeinflusst. Der Leverage-Effekt tritt auf, wenn ein Unternehmen durch Fremdkapital eine höhere Eigenkapitalrentabilität erreicht, solange die Gesamtkapitalrendite über dem Fremdkapitalzins liegt.

• Eigenkapitalrentabilität = Gewinn / Eigenkapital
• Je höher der Verschuldungsgrad, desto größer der mögliche Hebeleffekt auf die Eigenkapitalrentabilität

Es gibt verschiedene theoretische Modelle, die sich mit der Frage des optimalen Verschuldungsgrads eines Unternehmens befassen. Diese Modelle berücksichtigen insbesondere die Hebelwirkung der Verschuldung (Leverage-Effekt) auf die Eigenkapitalrentabilität sowie das Risiko, das mit einer zunehmenden Verschuldung einhergeht. Ziel der Modelle ist es, die Maximierung des Unternehmenswerts zu erreichen, indem sie die optimale Kapitalstruktur bestimmen.

• Der Leverage-Effekt beschreibt den Umstand, dass die Eigenkapitalrentabilität durch Fremdkapital gesteigert werden kann, solange die Gesamtkapitalrendite die Fremdkapitalzinsen übersteigt.
• Steigende Verschuldung erhöht jedoch das Risiko für Kapitalgeber und kann zu höheren Zinsen für Fremdkapital führen, was wiederum die Kapitalkosten eines Unternehmens beeinflusst.
• Ziel der Modelle ist die Maximierung des Marktwerts des Unternehmens, indem ein Gleichgewicht zwischen den Vorteilen der Verschuldung und den damit verbundenen Risiken gefunden wird.

Grundsätzlich beruhen diese Modelle auf der Annahme, dass Unternehmen Kredite aufnehmen können, solange sie in der Lage sind, die zunehmenden Belastungen durch Fremdkapital zu tragen.

Die traditionelle These geht davon aus, dass der Kapitalwert eines Unternehmens vom Verschuldungsgrad abhängig ist. Es gibt einen optimalen Punkt, an dem die durchschnittlichen Kapitalkosten minimal sind und der Marktwert des Unternehmens sein Maximum erreicht.

• Bei niedriger Verschuldung bleiben die Eigenkapital- und Fremdkapitalkosten konstant, was zu einer Erhöhung der Eigenkapitalrentabilität führt, ohne dass die Kapitalkosten signifikant steigen.
• Ein moderater Anstieg des Fremdkapitals kann somit den Leverage-Effekt verstärken, ohne dass die Finanzierungskosten überproportional ansteigen.
• Wenn die Verschuldung jedoch weiter zunimmt, beginnen die Eigenkapitalkosten aufgrund des steigenden Risikos für Eigenkapitalgeber zu steigen. Dies kann durch einen Renditeaufschlag kompensiert werden.
• Fremdkapitalgeber erhöhen ihre Zinsforderungen, wenn das Risiko als zu hoch angesehen wird.
• Ab einem bestimmten Punkt steigen die durchschnittlichen Kapitalkosten so stark an, dass sie den positiven Effekt der Verschuldung auf die Eigenkapitalrentabilität ausgleichen. Der optimale Verschuldungsgrad ist erreicht, wenn dieser Ausgleichspunkt feststeht.

Insgesamt beschreibt die traditionelle These den optimalen Verschuldungsgrad als den Punkt, an dem die durchschnittlichen Kapitalkosten minimal sind und das Risiko der Eigenkapitalgeber noch als akzeptabel gilt. Wird dieser Punkt überschritten, steigen die Kapitalkosten überproportional an.

Die Modigliani/Miller-These widerspricht der traditionellen Auffassung und behauptet, dass der Verschuldungsgrad keinen Einfluss auf die durchschnittlichen Kapitalkosten eines Unternehmens hat. Demnach existiert kein optimaler Verschuldungsgrad, da der Marktwert eines Unternehmens unabhängig von seiner Kapitalstruktur ist.

Die Hauptannahmen der Modigliani/Miller-These sind:

• Es gibt einen vollkommenen Kapitalmarkt, auf dem keine Transaktionskosten oder Informationsasymmetrien existieren.
• Der Fremdkapitalzinssatz bleibt konstant, unabhängig vom Verschuldungsgrad.
• Eigen- und Fremdkapitalgeber nehmen Kredite zu den gleichen Zinssätzen auf.
• Arbitrageprozesse gleichen Preisunterschiede zwischen Unternehmen aus, sodass die Eigenkapitalkosten eines Unternehmens mit steigendem Verschuldungsgrad genauso stark ansteigen, dass der positive Effekt des Leverage-Effekts vollständig ausgeglichen wird.

Modigliani/Miller argumentieren, dass in einem vollkommenen Kapitalmarkt die Marktwerte zweier Unternehmen, die zur gleichen Risikoklasse gehören, trotz unterschiedlicher Verschuldungsgrade gleichbleiben müssen. Der Verschuldungsgrad hat demnach keine wirtschaftliche Relevanz für den Marktwert eines Unternehmens, da die steigenden Eigenkapitalkosten die Leverage-Effekte ausgleichen.

Die Modigliani/Miller-These wird in der Praxis häufig kritisiert, da sie auf unrealistischen Annahmen basiert, die in der Realität kaum zutreffen.

• Modigliani/Miller gehen von einem konstanten Fremdkapitalzinssatz aus, der unabhängig vom Verschuldungsgrad ist. Dies widerspricht der Realität, da Kreditgeber bei höherer Verschuldung in der Regel höhere Zinsen verlangen, um das steigende Risiko zu kompensieren.
• Zudem wird ein vollkommener Kapitalmarkt vorausgesetzt, bei dem keine Transaktionskosten existieren und alle Marktteilnehmer über gleiche Informationen verfügen. Dies ist in der Praxis selten der Fall.

Die Annahme, dass der Fremdkapitalzins konstant bleibt, hat zur Folge, dass Unternehmen unabhängig von ihrer Bonität zu gleichen Konditionen Fremdkapital aufnehmen könnten. In einer späteren Version der Modigliani/Miller-These wurde diese Annahme aufgegeben, und steigende Fremdkapitalzinssätze wurden zugelassen. Allerdings wurde dann angenommen, dass die Eigenkapitalkosten bei hoher Verschuldung sinken, was ebenfalls als unrealistisch gilt.

Zusammenfassend lässt sich festhalten, dass die traditionelle These eine realitätsnähere Annahme darstellt, während die Modigliani/Miller-These theoretisch fundierter ist. Ein vollständiges Modell, das die Vorteile beider Ansätze integriert, ist bislang jedoch noch nicht entwickelt worden.